De prijs van aandelen bij uittreding
Vijf medewerkers kochten in 2022 samen de onderneming waarvoor zij werkten. Toen vier van hen de vijfde wilden laten vertrekken, beriepen zij zich op het waarderingsbeding uit hun eigen aandeelhoudersovereenkomst, met een plafond van twee miljoen euro. De Ondernemingskamer liet dat beding op 16 juli 2026 geheel buiten toepassing en gelastte een deskundigenonderzoek naar de waarde (ECLI:NL:GHAMS:2026:1963).
Employee buy-out eindigt in een gedwongen vertrek
X-Center Benelux B.V. organiseert bedrijfsinformatie en informatiestromen binnen organisaties, ook wel Enterprise Content Management. Toen de toenmalige grootaandeelhouder in 2021 wilde verkopen, richtten de financieel manager en vier consultants X-Center Holding B.V. te Sittard op, dat op 26 april 2022 alle aandelen verwierf. De financieel manager hield via zijn holding 18 procent. De koopsom bedroeg twee miljoen euro, waarvan tweehonderdduizend euro door de aandeelhouders zelf werd ingebracht; de rest kwam uit een lening van ING en een achtergestelde lening van de verkoper, af te lossen uiterlijk 1 april 2029.
De aandeelhoudersovereenkomst kwam pas op 6 februari 2025 tot stand, bijna drie jaar na de overname. Artikel 10.2 bevatte een prijsformule met een maximum: tot diezelfde datum van 1 april 2029 gold een ondernemingswaarde van ten hoogste twee miljoen euro. Dat maximum sloot aan bij de prijs die de aandeelhouders zelf voor de aandelen hadden betaald.
Zeven maanden na die ondertekening, vanaf september 2025, stuurden de vier andere aandeelhouders aan op het vertrek van hun collega. Als reden gaven zij dat hij zijn ondernemersrol onvoldoende invulde. Wat die rol inhield, bleef onduidelijk, en over zijn functioneren als financieel manager bestond geen enkel bezwaar. Toen hij weigerde tegen de contractuele prijs te verkopen, werd hem voorgehouden dat zijn overeenkomst van opdracht zou worden beëindigd. Die beëindiging zou op grond van artikel 6 van de aandeelhoudersovereenkomst een verplichte aanbieding van zijn aandelen opleveren.
Ondernemingskamer schrapt plafond en formule
De uittreding werd toegewezen op grond van artikel 2:343 lid 1 BW. Vijf omstandigheden droegen dat oordeel. Het verwijt over de ondernemersrol was nooit eerder gemaakt en nooit met hem besproken, en leek de Ondernemingskamer veeleer een gelegenheidsargument. Met de opzegging van de overeenkomst van opdracht werd gedreigd om een aanbiedingsplicht te forceren. Een eenmalige aanvullende managementvergoeding over 2022 tot en met 2025 werd geagendeerd waarvan alleen de blijvers zouden profiteren, met kenmerken van een verkapte winstuitkering. Uit de stukken bleek dat al werd voorgesorteerd op de toetreding van een nieuwe aandeelhouder in zijn plaats. En een mededeling aan het personeel over verschillen van inzicht binnen finance zette zijn positie verder onder druk.
Daarna kwam de prijs. Op grond van artikel 2:339 lid 3 BW mag de Ondernemingskamer een deskundige achterwege laten, maar alleen als de statuten of een overeenkomst een duidelijke maatstaf bevatten en zij de prijs aan de hand daarvan zonder meer kan vaststellen. Daar staat artikel 2:340 lid 3 BW tegenover: met zulke bedingen houdt zij geen rekening voor zover die tot een kennelijk onredelijke prijs zouden leiden. Dezelfde grens kan in de weg staan aan een eigen regeling in de zin van artikel 2:337 lid 1 BW, omdat die de overdracht van aandelen anders uiterst bezwaarlijk zou maken (Kamerstukken II 2008/09, 31058, nr. 3, p. 100).
Het verschil was aanzienlijk. De gemiddelde EBITDA over 2023 tot en met 2025 bedroeg circa 925.000 euro en partijen waren het eens over een multiple van 6,7 uit de Brookz Overname Barometer. Zonder plafond komt de ondernemingswaarde daarmee op ruim 6,1 miljoen euro, tegenover de twee miljoen waaraan de blijvende aandeelhouders wilden vasthouden. Voor het belang van 18 procent betekende dat een prijs van circa 593.817 euro met plafond en circa 1.350.000 euro zonder.
Het plafond was verdedigbaar bij een vrijwillig vertrek vóór de aflossingsdatum, oordeelde de Ondernemingskamer: de aandeelhouders moesten betrokken blijven totdat de koopsom was terugverdiend. Bij een gedwongen vertrek op kennelijk oneigenlijke gronden verandert dat, temeer omdat de opgebouwde waarde dan aan de achterblijvende aandeelhouders toevalt. Toepassing zou hier tot een kennelijk onredelijke prijs leiden.
Vervolgens ging de Ondernemingskamer verder dan de uittredende aandeelhouder had gevraagd. Die wilde alleen het plafond geschrapt zien en de formule houden, wat op circa 1.350.000 euro zou uitkomen. De blijvende aandeelhouders vroegen subsidiair om het hele mechanisme buiten toepassing te laten, en dat verzoek werd gevolgd. Plafond en formule waren in samenhang overeengekomen en die samenhang laat zich niet doorknippen; een eigen, noodzakelijkerwijs willekeurig plafond bepalen wilde de Ondernemingskamer evenmin. Daar kwam een methodologisch bezwaar bij: de formule telde bij een EBITDA-multiple, verminderd met de netto schuld, ook nog het eigen vermogen op. Dat combineert een marktwaardemethode met een boekhoudkundige methode. Wie het plafond verdedigde, verloor daarmee het hele beding.
Kennelijk onredelijke prijs in de rechtspraak
De maatstaf komt zelden aan bod. In het geanalyseerde corpus bevatten vijf uitspraken de term, alle van het hof Amsterdam. In drie daarvan past de rechter de maatstaf zelf toe; in twee gaat het om een stelling van een partij.
Toegepast werd de maatstaf in een uitstotingszaak van 11 juni 2026, waarin de Ondernemingskamer de vier eisen aan een eigen regeling formuleerde: die moet tot een daadwerkelijke overdracht kunnen leiden, binnen afzienbare termijn, zonder die overdracht onmogelijk of uiterst bezwaarlijk te maken en zonder tot een kennelijk onredelijke prijs te leiden (ECLI:NL:GHAMS:2026:1603). In een enquêtezaak uit 2023 gold dezelfde grens voor een statutaire regeling (ECLI:NL:GHAMS:2023:647).
In twee andere zaken faalde het beroep op de maatstaf, en die zijn voor de praktijk minstens zo leerzaam. In oktober 2025 hield de Ondernemingskamer een rekenmethode met een multiple van 3,2 juist wel in stand, ondanks de stelling dat in de branche 4,5 tot 5,5 gebruikelijk was: partijen hadden die multiple zelf passend gevonden, en dat in de branche mogelijk hogere multiples worden gehanteerd doet daaraan niet af (ECLI:NL:GHAMS:2025:2954). Dat de prijs daar toch hoger uitkwam, kwam niet door het waarderingsbeding maar door een billijke verhoging, omdat het gedrag van de meerderheidsaandeelhouder de EBITDA had gedrukt. Wat de Ondernemingskamer in die aandeelhoudersovereenkomst wel wijzigde, was het concurrentie- en relatiebeding, op grond van dwaling. En in een hoger beroep dat de Ondernemingskamer in 2020 wegens onbevoegdheid naar de burgerlijke kamer verwees, betoogde een uittredende aandeelhouder dat een verbeterde rentabiliteitsmethode tot een prijs van nihil leidde tegenover een verkrijgingsprijs van ruim anderhalf miljoen euro; het hof liet die vraag open en gelastte onderzoek naar zowel die methode als een DCF-waardering (ECLI:NL:GHAMS:2020:1563).
De X-Center-beschikking gaat verder dan alle vier: hier sneuvelt het hele mechanisme.
Wat betekent dit voor een waarderingsbeding?
Wie een waarderingsbeding opstelt, doet er goed aan de reden van vertrek te onderscheiden. Een laag uitkomend beding sneuvelt niet door de hoogte van het verschil alleen: in de zaak van oktober 2025 bleef een multiple van 3,2 overeind terwijl voor de branche 4,5 tot 5,5 werd genoemd. Wat in de X-Center-zaak het verschil maakte, was dat het vertrek was uitgelokt door de medeaandeelhouders die van de gedrukte prijs zouden profiteren. Een plafond dat is bedoeld om tussentijds cashen te ontmoedigen, hoort dus te gelden bij een vrijwillig vertrek en niet bij een vertrek dat de medeaandeelhouders zelf bewerkstelligen. Wie dat onderscheid weglaat, riskeert dat de hele regeling wegvalt.
Even belangrijk is de opbouw van het beding. Omdat plafond en formule in samenhang waren overeengekomen, viel ook de formule weg toen het plafond sneuvelde. Wie wil dat de formule zelfstandig overeind blijft, legt dat expliciet vast. En de rekenmethode zelf verdient aandacht: een EBITDA-multiple minus netto schuld met daarbovenop het eigen vermogen telt de waarde deels dubbel en gaf de Ondernemingskamer een extra argument om het beding te passeren.
Ook het moment van vastleggen weegt mee. De overeenkomst werd hier pas bijna drie jaar na de overname ondertekend en zeven maanden later ingeroepen tegen een van de ondertekenaars.
Tot slot de aanbiedingsplicht die aan een managementovereenkomst hangt. Die constructie is gangbaar, en zij werkt tegen de gebruiker zodra de opzegging vooral dient om de aandelen los te krijgen.
Stelt de Ondernemingskamer de prijs vast, dan verschuift het zwaartepunt naar het deskundigenonderzoek. Wanneer een verzoek om de waarderingsdeskundige te vervangen kans maakt, staat in een aparte analyse.
Veelgestelde vragen
Geldt een waarderingsbeding in een aandeelhoudersovereenkomst altijd?
In beginsel wel: de Ondernemingskamer past een duidelijke contractuele maatstaf toe en kan een deskundige dan achterwege laten, mits zij de prijs daarmee zonder meer kan vaststellen. De grens ligt bij artikel 2:340 lid 3 BW. Leidt toepassing tot een kennelijk onredelijke prijs, dan houdt zij met het beding geen rekening en bepaalt een deskundige de waarde.
Wanneer is een prijs kennelijk onredelijk?
Dat volgt uit de omstandigheden. Een enkel verschil tussen contractuele en economische waarde volstaat doorgaans niet: een overeengekomen multiple van 3,2 bleef in oktober 2025 in stand terwijl voor de branche 4,5 tot 5,5 werd genoemd. In de X-Center-zaak lag de contractuele prijs op ongeveer 44 procent van de prijs zonder plafond, en was het vertrek uitgelokt door de medeaandeelhouders die van de gedrukte prijs zouden profiteren.
Wat gebeurt er nadat de rechter het beding buiten toepassing laat?
De Ondernemingskamer benoemt een deskundige die schriftelijk over de waarde bericht, met de Leidraad voor deskundigen in de geschillenregeling als kader. De peildatum is hier de datum van de beschikking. Na het deskundigenbericht mogen partijen reageren, waarna de Ondernemingskamer de prijs vaststelt.
Aangehaalde rechtspraak
Gerechtshof Amsterdam (Ondernemingskamer)
- ECLI:NL:GHAMS:2026:1963: uittreding toegewezen, prijsbepalingsmechanisme geheel buiten toepassing wegens kennelijk onredelijke prijs
- ECLI:NL:GHAMS:2026:1603: vier eisen aan een eigen regeling die aan de wettelijke geschillenregeling in de weg staat
- ECLI:NL:GHAMS:2025:2954: rekenmethode met een multiple van 3,2 in stand gelaten ondanks hogere branchemultiples; prijs verhoogd via een billijke verhoging, niet via artikel 2:340 lid 3 BW
- ECLI:NL:GHAMS:2023:647: ook een statutaire geschillenregeling mag niet tot een kennelijk onredelijke prijs leiden
Gerechtshof Amsterdam (burgerlijke kamer, na verwijzing door de Ondernemingskamer)
- ECLI:NL:GHAMS:2020:1563: beroep op een kennelijk onredelijke prijs bij een verbeterde rentabiliteitsmethode; het hof liet de vraag open en gelastte een deskundigenonderzoek naar zowel die methode als een DCF-waardering
Lees ook
- De waarderingsdeskundige vervangen: wanneer slaagt zo'n verzoek?
- Uitstoting en uittreding: de geschillenregeling bij de Ondernemingskamer: de procedure, de maatstaven en de prijsbepaling in detail
- Een mede-aandeelhouder uitkopen: de drie routes en wat de prijs bepaalt
- Gaat een aandeelhoudersovereenkomst voor op de statuten?: de rangorde tussen contract en statuten